中信证券宏观研究：“稳增长”政策初见成效，PMI超季节性回升

2022-03-02 08:11:13来源：金融界

在“稳增长”政策的推进下，2月份制造业景气稳中有升，环比改善0.1个百分点，明显好于季节性平均变化水平；尤其是在扩大内需相关政策的支持下，制造业新订单指数结束了连续6个月的收缩态势，重新回到扩张区间；另外，建筑业商务活动指数也提示稳投资政策正在加快推进，预计一季度基建投资有望实现8%以上的高个位数增长。2月份数据也显示目前经济中仍存在部分薄弱环节，例如生产指数扩张放缓，又如价格指数涨幅再度扩大，再如服务业景气弱于历史同期水平等，但展望后续这些环节都有改善的可能，因此我们预计经济增速将继续呈现环比改善趋势。

2022年2月，中国制造业采购经理指数（制造业PMI）为50.2%，较上个月回升0.1个百分点；中国非制造业商务活动指数（非制造业PMI）为51.6%，较上个月回升0.5个百分点。

▌制造业景气超季节性回升，“稳增长”政策初见成效。从2011年至2021年的十年历史数据来看，春节假期所在月份的PMI均值为50.33%，春节假期前一个月的PMI均值为50.68%，即受春节假期效应影响，通常春节所在月份的制造业景气要低于前值（约0.35个百分点）。2022年法定春节假期为1月31日至2月6日，因此今年的春节假期效应主要集中在2月份体现，但是2月份PMI为50.2%，较前值环比回升0.1个百分点，即超季节性回升，主要体现了年初以来“稳增长”政策的初步成效。

▌扩大内需政策助力制造业需求重回扩张区间，尤其是中游行业景气提升较快。2021年12月中央经济工作会议指出，目前我国面临的三重压力之首就是需求收缩，从数据中也可以看到，2021年8月至2022年1月份，反映制造业需求的新订单指数持续处于收缩区间。随着 “稳增长”政策、尤其是扩大内需政策的落实、推进，2月PMI中新订单指数为50.7%，较前值上升了1.4个百分点，重回扩张区间，表明节后制造业市场需求加快复苏。并且从结构上看，也有了进一步改善。我们在《2022年1月中采PMI数据点评—预期回升，静待春来》中曾指出，1月制造业需求回升主要 “受食品及酒饮料精制茶、造纸印刷及文教体美娱用品等与春节假日消费相关的行业带动”；而2月需求景气向制造业中游行业扩散，例如医药、专用设备、汽车等行业的新订单指数均高于54.0%，呈加速扩张态势。

▌稳投资政策加快推进，一季度基建投资有望实现8%以上的高个位数增长。在靠前发力的财政政策支持下，基建投资成为各地落实“稳增长”政策的重要抓手，从2月份非制造业PMI数据中也可以看到稳投资政策在加快推进，整体建筑业商务活动指数为57.6%，较前值回升了2.2个百分点，其中土木工程建筑业商务活动指数为58.6%，较前值回升8.9个百分点，建筑业景气水平明显提升，主要体现了部分重大基础设施工程和项目适度超前开展的积极因素。同时，目前来看稳投资相关政策也具有持续性，2月建筑业企业的业务活动预期指数为66.0%，在前月的高位基础上进一步上升1.6个百分点，表明相关企业对行业发展持良好预期。

▌部分薄弱环节有望进一步改善，经济仍有向上动能。尽管整体制造业景气呈向上趋势，但分项指标显示目前经济中仍然存在部分薄弱环节：例如生产指数扩张放缓，又如价格指数涨幅再度扩大，再如服务业景气弱于历史同期水平等。但是我们预计这些环节都有明确的改善可能。因此综合来看，经济增速仍有向上动能，预计将继续呈现环比改善趋势，具体来看：

？生产指数扩张放缓，主要反映了春节假日因素影响。2月份制造业生产指数为50.4%，较前值下降0.5个百分点，很大程度上是由于今年春节假期返乡过年、返工进程较慢所致，如2月份制造业从业人员指数为49.2%，尽管较前值回升了0.3个百分点，但仍位于收缩区间，一定程度反映了制造业企业用工难的状态。预计进入3月份，随着企业的生产经营恢复常态，生产指数有望重新进入加速扩张区间。

？受地缘政治因素影响，近期商品价格涨幅再度扩大，但预计PPI同比读数仍将呈逐季下行趋势。近期受俄乌战争影响，原油、有色等商品价格持续高位运行，PMI中的主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为60.0%和51.4%，分别较前值上升3.6和3.2个百分点，给我国的工业企业造成了持续的成本端的压力，如2月份小型企业的PMI为45.1%，较前值回落0.9个百分点，生产经营压力依然较大。面对海外商品的高位波动，稳定主要由国内生产、销售的商品价格具有重要意义，近期国家发改委等部门持续关注原材料商品的价格问题，例如2月24日印发了《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》，明确了煤炭价格的合理区间，并将强化区间调控，从而引导煤炭价格在合理区间运行。综合考虑国际、国内定价的商品价格可能趋势，我们预计全年PPI同比读数的中枢将较2021年底时的市场预期有所抬升，但仍将呈现逐季下行的趋势。

？散点疫情抑制服务业景气，纾困政策已在落实。2021年冬季以来，国内多地出现散点疫情，持续抑制服务业生产和居民消费，从最新数据来看，目前这种抑制作用尚未明显缓解，尽管2月受春节假期因素带动，服务业商务活动指数为50.5%，较前值回升了0.2个百分点，但明显弱于历史同期春节月份的平均水平（2013年至2019年为53.0%），尤其是零售、居民服务等行业受疫情影响相对较大，商务活动指数位于45.0%以下的较低区间。近期，多个部委联合出台了《关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策》，对餐饮、零售、旅游、公路水路铁路运输业、民航等五大接触类行业分别提出纾困扶持措施，预计随着政策的落实，散点疫情带来的影响将进一步可控，服务业生产和居民消费都有望向上。

附录图表

本文节选自中信证券(行情600030,诊股)研究部已于2022年3月1日发布的报告《2022年2月中采PMI数据点评：“稳增长”政策初见成效，PMI超季节性回升》