中信证券：对稳增长既要有信心，也要有耐心

2022-03-14 08:26:25来源：金融界

国内方面，出口高增，但由于人民币持续升值、运费维持高位及上游原材料价格上涨，中国出口企业增收不增利的压力持续加大。2月社融数据不及预期，反映出来信贷需求不足，预计后续政策的逆周期调节力度还将有所加强。海外方面，受到俄乌战争的扰动，原油价格推动美国通胀再创新高，预计也将抬升国内全年物价中枢，关注输入性通胀的压力。同时，俄乌战争也对俄经济、欧洲通胀等产生长远影响，尽管欧央行货币政策边际转鹰，但后续政策不确定性仍然比较大。

▍2月社融数据不及预期，反映信贷需求不足；中国人民银行计划今年上缴财政1万亿结存利润。

3月11日公布的2月社融和信贷增速不及预期，没有延续1月的信用恢复态势。2月社融增速为10.2%，增速较上月滑落0.3个百分点，主要是因为表内贷款较弱。企业中长期贷款同比少增5948亿，可能部分需求被1月透支，居民贷款继续受到地产销售拖累。本周票据贴现利率降至2%以下，可能表明3月上旬银行完成信贷指标有一定压力，我们期待后续稳增长政策的继续发力。3月8日人民银行宣布今年依法向中央财政上缴结存利润，总额超过1万亿元。利润按月均衡上缴，影响类似于外汇占款增加，可采取调整MLF投放等方式对冲，预计不会使流动性产生过大波动。

▍预计出口高增还将持续，但需关注外贸企业经营压力。

由于海外需求端增长具有韧性，因此1-2月出口实现超季节性高增长，达到16.3%（Wind一致预期15.5%）。但需要关注的是，人民币持续升值、运费持续上涨，中国出口企业增收不增利的压力持续加大。我们认为出口当前的高增长并不会缓解经济增长压力和就业压力，因此政策在逆周期调节托底经济方面关注的“稳地产”和“基建发力”的力度不会因为出口高增而有所减弱。我们也认为两会之后，随着“宽财政、稳货币”及其他相关政策的持续推进，稳增长也将逐步见效。

▍原油价格推动美国通胀再创新高，预计也将抬升国内全年物价中枢。

美国2月CPI同比增速为7.9%，再创40年新高，其中食品项同比增幅创新高，能源项环比增速大幅提升。美国通胀上升趋势能否缓解较大程度取决于后续油价走势。俄乌冲突导致美国经济快速陷入“滞胀”的概率不大。美联储3月加息25bps几乎成为定局，后续仍需警惕大幅度缩表会带来的市场波动。原油价格高企，也推升了国内物价水平的中枢，其中PPI环比结束了连续两个月的下行，由上个月下降0.2%转为上涨0.5%，同比上涨8.8%，较前值下降0.3个百分点，降幅又有所收窄；在原油价格的影响下，CPI中的交通通信价格和饲料、农用化工品价格也发生了上涨，同时综合考虑年内猪肉价格的可能上行以及居民消费逐渐复苏的趋势，不排除年内CPI超预期上行的可能。

▍俄乌冲突：局势回稳，但后续影响较大。

从主要资产价格反应看，欧美股市已处于V型冲击后回升区间，油价等大宗商品价格亦明显下行，显示市场对俄乌事件出现了情绪改善。但是，俄乌事件的长期影响仍将持续。西方的系统性制裁可能对俄经济产生较大负面影响。能源问题加剧欧洲通胀上行压力，2022年欧洲经济“滞胀”可能性大。今年全年油价及主要金属产品价格中枢抬升明显，预计油价上半年持续维持90美元/桶左右的高位。小麦等农产品(行情000061,诊股)价格至二三季度恐持续高位震荡。

▍欧洲央行货币政策边际转鹰，后续政策不确定加大。

3月欧央行议息会议没有改变利率，但加速了资产购买计划退出的步伐，同时下调了GDP预测。俄乌局势加大经济前景下行风险及通胀上行风险，后续欧央行首次加息时点仍取决于经济数据。欧洲央行在购债方面转鹰后，市场对于首次加息的时点预期也有所提前。根据欧元区OIS数据，当前市场预期欧央行9月开启加息。不过，我们认为后续欧央行年内是否加息以及首次加息的时点可能仍然取决于实际经济数据，拉加德在讲话中分别明确下调欧元区2022年和2023年GDP增速预测0.5个点和0.1个点至3.7%和2.8%，维持2024年预测值1.6%不变。但俄乌冲突的走势也对货币政策带来了较大不确定性。

中信证券：对稳增长既要有信心，也要有耐心

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